一谈到价格竞争，大部分人想到的就是企业经营惨淡、不赚钱，对未来一片悲观。很多人认为只有等价格战结束了，才能看到行业的投资价值，我们并不这么看。我们相信，与竞争相伴的，是企业经营效率的改善，优质企业的投入资本回报率仍会高于社会平均回报率。与普遍的认识相反，激烈竞争带来的优质低价，构筑了行业越来越高的壁垒，这会在很长时间内保护优质企业的回报率，过去二十多年中国家电行业的历史，为理解这一点，提供了一个极佳的案例。

家电行业的格力美的，现在已经成为蓝筹股的典范。但在二十年前，由于激烈的市场竞争，家电是大多数投资者眼中最没有前途的行业。在很长一段时间里，如果券商研究所让分析员挑选行业来研究，家电往往是最后的选择之一。

格力电器于1996年中国A股上市，净利润率从上市当年的6.6%，一路下降到2006年最低2.7%。在这十年中，格力电器的ROE，头五年从43.8%下降到16.3%，后五年又慢慢回升到22.9%。这里有两个有意思的现象：第一、就算在最差的时候，格力的ROE也有16.3%；第二、竞争最激烈（净利润率最低）的时候，格力ROE反而已经连续回升五年，达到22.9%。2006年之后，格力的净利润率一路回升，2017年最高达到15%，ROE也达到37.5%，这当然是一个惊人的回报率，但这后面十多年ROE的改善幅度，远远低于净利润率的改善幅度。竞争压力最大的时候，也是公司运营效率最高的时候。

我最早入行的时候，负责研究大宗商品行业，喜欢拆分商品的生产成本，计算成本与售价的价差，据此测算企业盈利。后来转看家电的时候，一开始也用这一套方法，但很快就发觉这似乎行不通：在03-07年商品大牛市期间，格力的毛利率只有不到20%，而空调最主要的几种原材料价格，几乎都是成倍的上涨，如果按照这个框架，那格力只有亏死了。从那个时候起，我就慢慢明白，这种供给侧竞争非常充分的行业，只有企业独家的成本变化才会影响盈利，如果成本的涨跌是行业性的，且没有影响到行业本身的供需，最终对企业盈利的影响几乎就可以忽略不计。比如高速公路是免费还是收费对快递企业盈利的影响，静态看会很大，但真实影响其实可以忽略不计。很多人到今天都不能接受这个逻辑，我们经常能见到类似研究报告，分析某个行业整体的成本涨跌对企业盈利的影响，这对有些行业有用，对另外一些行业却基本是无用功。从另外一个角度来说，这就提供了预期差。

我们承认，激烈的价格竞争，在行业发展的早期，的确会在一定程度上影响企业的盈利能力。但竞争必然会促使企业提升运营效率，并加速行业出清的过程，优质企业有望趁机收获更多的市场份额，最终价格竞争的实质影响可能要比静态测算的结果小得多。无论是资本还是产业，都不会为了竞争而竞争，竞争是为了获得更大的长远利益。特别是对一个成长中的行业而言，最终胜利者收获的果实，要远大于眼前的利益。

在看似同质化竞争的行业，优质企业一方面要尽力提高运营效率、降低成本；另外一方面，需要为看似同质化的产品提供差异化的品质和服务。能做到这两点的企业，才会有更好的生存能力及更大的市场份额。当市场份额集中到一定程度，量变就会产生质变，行业最终会迎来盈利能力的反转。而前期竞争带来的高效运营及优质低价，反过来看就是宽广的护城河，会保护胜利者的盈利能力。这一幕在过去二十年的家电行业已经上演过一遍。投资总是会面临各种不确定性，在竞争最激烈的时候，以相对合理的价格，下注一个成长性行业中积极进取的优质企业，或许我们会重新再经历一遍类似的过程。