上周市场大幅度回调，我们的净值也受到一定影响。根据我们自己的初步测算，本周我们的净值回调远小于市场指数的回调幅度；而且，即使考虑到本周回调之后，我们所有的产品净值较5月底仍有一定的增长。具体信息待托管行核对后，我们会及时公布。

股票市场仍存在较多的投资机会

      在目前的位置，我们对未来的投资机会仍然充满信心。今年以来的A股市场，正如我们过去多次提到的，虽然可以算得上是个大牛市，但两极分化特别严重，结构性高估与结构性低估同时存在。无论如何，如果理性的对当前社会各类资产的潜在回报率做一个比较，我们会发现，股票市场中依然有有相对较高吸引力的资产。

这是一个摧毁传统价值观的时期

2015年以来，传统意义上给上市公司定价的所有估值指标，什么PE、PB、PS等等全部失效，更不用说DCF等需要更细致计算过程的定价方法了。取而代之的是战略、卡位、市场空间等等。分析员给目标价也几乎不用预测未来几年的收入、利润、现金流等等，如果谁不幸这样做了，很容易被现实无情的嘲笑。比较流行的做法是，某某公司进入了某一个领域，该领域空间无限，目标市值至少为500亿或者1000亿或者更多。

一瞬间，几乎所有的A股分析员及投资者都变成了伟大战略家，而且是纯粹的战略家（就是不要考虑细节的意思）。没有变成纯粹战略家的那些投资者，本来指望依靠计算公司未来几年收入、现金流及利润取胜，由于过分注重细节，都被其他人踩在脚底下痛苦的挣扎。

资本市场是残酷的，胜者为王。赚到钱才是硬道理，赚到钱的人说话一呼百应，谁会在乎那些失败者的声音呢？在这个疯狂的市场中，如果你过去一年收益率只有100%，你都不好意思跟人家说你是做股票的。许多牛气冲天的投资经理号称，“如果某一个股票没有10倍空间，我根本都不会考虑去买它”。想一想我给自己定的目标是年收益率20-30%，实在是太惭愧了，恨不得找个地洞钻进去。

这真是太好了，好到不可能是真的

可是，亲爱的朋友，您知道股神巴菲特过去50年的年复合收益率是19.4%吗？是的，我没有写错，是19.4%，不是119.4%。传奇基金经理彼得林奇在1977年-1990年期间，管理的富达麦哲伦基金，年复合收益率曾达到29.2%。在世界股票历史上，能够十年涨10倍的股票是如此少见，以至于专门有个词叫“十倍股” [Ten bagger]。如果有人真的要坚持非10倍股不买的话，估计他大部分时间要处于空仓状态了。

前不久在某个微信群看见有人吹牛说，过去10年他们管理的账户中，年复合收益率最差的是100%，如果真是这样，您投入100万，20年后至少就会变成1万亿。1万亿是什么概念？2014年海南省的GDP只有3500亿，2014年香港GDP是2.3万亿港币（20年前的1994年香港GDP正好是1万亿港元）。这真是太好了，好到不可能是真的！

成长股的风险在于， 投资者为参与其中支付了过高的价格

市场一般会把投资者分成为成长股投资者或者价值股投资者。一般人印象中，价值股被定义为低增长、低估值的股票；成长股则被定义为高增长、高估值的股票。在A股市场的这几年，是所谓成长股的天下。与常理不一样的是，在过去的2-3年里，价值股是反而低收益高风险的代名词，而成长股则是高收益低风险的代名词。这些年来，只见贼吃肉，不见贼挨打。

成长股最大的风险是什么？

沃顿商学院教授杰里米•西格尔《投资者的未来》中，统计了美国股市50多年的历史，发行新兴的产业和公司不仅不能为投资者提供丰厚的回报，而且他们的投资收益往往还不如那些几十年前就已经建立的老企业。为什么会这样？为什么合理利用新技术所带来的巨大经济利益会导致巨额的经济损失？一个简单的原因是：出于对创新的热情，投资者为参与其中支付了过高的价格。增长被如此狂热的追求，它诱使投资者购买定价过高的股票，而这些股票背后的产业瞬息万变且面临过度竞争，这些产业中少数的大赢家无法补偿数量众多的失败者。我不是说创造的过程中不能获取收益，事实上，许多人通过创新变得极其富有。但这些收益并没有流向单个投资者，而是流去了创新者和建立者那里，这其中包括为项目提供大笔资金的风险投资家。

所有的商品都会有一个价格问题，股票也是

股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况，而是取决于实际的利润增长率与投资者预期的利润增长之间存在的差异。我们应该努力寻找的，不是那些增长最快速的公司，而是增长率超出市场预期的公司。但我们如何来判断市场预期呢？投资者对增长率的期望都体现在股票的价格中，因此最好的方法莫过于观察市盈率，越高的市盈率意味着投资者预期越高。

很多人说，某某产业是未来的方向，因此股票无论多贵都得买。事实上，杰里米•西格尔统计了美国股市50多年历史，以期望在标准普尔500指数原始公司中寻找出表现最佳的”幸存者“，发觉最牛的股票竟然是日落西山产业的一只股票——菲利普莫里斯，万宝路香烟就是他们家的。为什么呢？最重要的原因是：市场的敬而远之压低了公司的股票价格，投资者可以买得便宜。

这几乎就是目前A股中部分传统产业里面优质龙头公司的真实写照。虽然传统产业里面可能会有很多价值陷阱，但也依然有许多公司与时俱进，考虑到市场新进入者较少及部分弱势企业的退出，优质企业的竞争力反而会越来越强，将获取更高的市场份额及更高的利润率水平。得益于投资者的不喜欢，这类公司的估值恰好在较低水l。我们相信，这正给价值投资者以较好的入场机会。