过去三周，股票市场风云突变，有将近一半的股票跌幅超过40%。我们抱着在流水席上宁愿少吃两口，也绝不买单的态度，在市场下跌之初及时减仓规避损失。旗下产品净值在6月份虽然冲高又回落，但截止上周末仍维持在5月底水平附近。

  如何看待这次下跌？

     6月15日以来、过去1个月、过去3个月及今年以来，A股市场股票涨幅中位数水平分别为-40.9%、-22.3%、-2.0%、40%。虽然短期跌幅巨大，但从全年来看，大部分股票的涨幅超过40%，依然是一个大牛市。在一个大牛市的年景里，竟然需要史无前例的大规模救市行动，这不能不说是一个讽刺。

  之所以短期跌幅这么大，除了有大规模的杠杆因素之外，最重要的原因，还是涨的太多了，估值太贵。从1年前算起，到本轮下跌前的6月12日，A股有股票涨幅中位数是206%；截止到上周，A股过去1年涨幅的中位数是80%。目前水平上，上证50、沪深300指数及创业板指数的PE（TTM）分别为11、15及99倍，PB（LF）分别为1.6、2.0及8.3倍。很多人争论说，PE、PB等传统估值指标不适合新兴产业，其实越来越多的人开始这样思考，本身就是泡沫的一大标志。事实上，作为一个整体，这些指标至少有一定的参考意义。再牛逼的产业，也逃不过地心引力的作用。

      我们是怎么做的？

      我2001年入行的第一份工作是在国泰君安（香港）公司研究部做股票分析员，我们几乎是市场上第一家系统研究香港中资股的研究机构。当年见过、听过许多客户炒作香港仙股赔钱的案例，自然而然的，价值投资就成为了最佳选择。因为不这样做的人，基本都当炮灰了。在随后接近15年的投资研究实践中，无论是港股、美股、还是A股，价值投资虽然表现时好时坏，但以年度来看，最差的年景至少也能及格。坚持基本面驱动的价值投资，是我们的一贯策略。

      但在2015年是一个特例。如前所述，虽然今年以来市场涨幅中位数是40%，但上证50、沪深300及上证指数的涨幅仅分别为0%、10%、14%，即使是代表中小市值股票的中证500涨幅也只有38%。如果你没有买入代表新兴产业的创业板+代表转型的绩差小市值股票，费尽心力的选股还不如仍飞镖更靠谱。

     这好比一场看似免费的流水席，别人已经吃了好几年了，个个肥头大耳的。不去吃吧，馋得慌；去吃吧，又怕买单。我们后来决定派小部队去尝几口，但前提是绝对不能买单，所以定了几个原则：第一、要站着吃，而且要站在门口吃；第二、宁愿吃不着，也要跑得快。这么多人吃了好几年的流水席，这个单要是买起来，破产了也买不起。好多次，由于过分紧张，跑得太快，到嘴巴的肉又丢了。但我们从来没有后悔过，因为这是吃白食，少吃一块肉又没有损失什么。

     正是基于这个认识，当风险来临时，我们才能及时逃脱；更进一步的，我们还意识到这可能会引发整体性的系统性风险，并进一步减持了其他股票仓位。春江水暖鸭先知，有时候，伸出一只脚在泡沫里面搅合，并不是一件什么坏事。最关键的是，在做出一个投资决策之前，就要想好，风险到底在哪里？有了准备，才能在风险来临时有计划的撤退。

  未来怎么看？

    在市场短期大幅度下挫之后，政府推出了强力救市措施。事实上，无论政府救市与否，短期的快速下跌之后，市场自身也有稳定下来的动力。未来一段时间，市场的波动可能加大。但经过本轮风险教育之后，我们相信市场终究会变得理性一些。在这个动荡的市场，有人选择紧跟政策的指挥棒。但考虑到历史上中国各级政府政策的多变性，我们并不打算这么干。在合法合规的前提下，我们选择遵循市场规律和价值规律，长期来看，这是一个更加稳定的参考标准。在后泡沫时代，基本面和估值，将成为我们选股的风向标。